Friday, March 11, 2016

Sobre el sistema de metas de inflación del Banco Central


Orcar Dancourt y Kurt Burneo, que fueron parte del directorio del Banco Central que implementó el sistema de metas de inflación en el año 2002, acaban de afirmar (Gestión, 03-02-2016) que fue un error bajar la meta de inflación de 2.5% a 2%. Totalmente de acuerdo. En nuestro artículo (La República, 28-02-2007) «Cambios Contraproducentes en la Política Monetaria», advertíamos que esta disminución --supuestamente orientada a «fortalecer la confianza en el sol y reducir la vulnerabilidad de la economía»--, ponía en riesgo su cumplimiento en una economía que como la nuestra está expuesta a choques de oferta adversos, especialmente externos. En 2007, el directorio presidido por Julio Velarde redujo la meta, en pleno auge económico y cuando se acentuaba la tendencia a la apreciación del sol. Recuerdo que Velarde expresó su adhesión, en público, a la flexibilidad cambiaria, es decir, su explícito desacuerdo con la regla de intervenciones esterilizadas en el mercado cambiario, introducida por el directorio presidido por Dancourt.
 
Subir la meta y ampliar el rango
 
Era claro que al terminar el auge de los precios de la materias primas y cambiar de orientación la política monetaria de los Estados Unidos, el alza del tipo de cambio (la depreciación del sol) pondría en riesgo el cumplimiento de la meta. Y esto es precisamente lo que está ocurriendo ahora. Como señalan Dancourt y Burneo «entre 2014-2015, la inflación estuvo fuera del rango meta el 87% del período».
 
¿Qué hacer? Considerando la estructura productiva de nuestra economía --que la expone a choques de oferta adversos--, en nuestro artículo (Diario UNO, 25-07-2015) «Repensando la política económica para el Perú del siglo XXI» propusimos elevar la meta de inflación, junto a otras medidas que discuto a continuación. ¿Cuál debería ser la meta y el rango adecuado para una economía como la nuestra? La respuesta no es taxativa y dependerá, ciertamente, de si el aumento de uno o de ambos se acompaña con cambios estructurales que nos saquen del actual estilo de crecimiento primario exportador.
 
Algunos economistas se oponen a esta propuesta. Argumentan que se pone en riesgo la reputación del Banco Central, cuando la meta y el rango de la inflación no se mantienen por períodos largos. Esto sin duda es relativo. La disminución de la meta en enero de 2007, después de solo cinco años, no tuvo ese efecto. Además, después de nueve años de su reducción, ni se ha fortalecido la confianza en el sol ni se ha reducido la vulnerabilidad de la economía. La señal estuvo equivocada y hay que cambiarla antes que sea demasiado tarde.
 
El otro argumento es que la meta y el rango anunciados no se cumplen, en los hechos, por la alta volatilidad del tipo de cambio. Como evidencia de este argumento se mencionan a Brasil, Uruguay, Colombia y Chile. En todos estos países la inflación está por encima del límite superior de la banda. Si estos hechos son claros, elevar la meta y extender el rango, dicen estos economistas, no tiene sentido.
 
Mal de muchos, consuelo de tontos
 
Los dos argumentos son deleznables. Es mejor tomar una decisión con fundamentos adecuados y no con una impostura como lo hizo el directorio presidido por Velarde. Lo que en el fondo se pretendía con la disminución de la meta de inflación era –como sugieren Dancourt y Burneo— exculpar políticamente al presidente de la hiperinflación, Alan García. Por lo demás, han pasado nueve años de una meta incumplida en la mayor parte de ese período. ¿No es suficiente tiempo para que el Banco Central cambie su meta de inflación? ¿Cuál es el «largo periodo» adecuado». Repetimos, aquí lo que importa es la señal y su contenido explicativo
 
De otro lado, argumentar que no tiene sentido elevar la meta porque su incumplimiento es casi generalizado en los países emergentes, es «consuelo de tontos».  Nos están diciendo que la desgracia del incumplimiento es más llevadera, porque este incumplimiento afecta a un número importante de países. Los que sostienen esta posición, no dicen que están en contra de mantener un tipo de cambio real alto y competitivo por largos períodos, aplicando eficientemente la regla de intervenciones esterilizadas en el mercado cambiario. Son «neoliberales globalizados». Han olvidado que la «trinidad imposible» de Mundell indica que pueden adoptarse restricciones al movimiento internacional de capitales. Son los mismos que callaron, cuando, también en 2007, la administración de Velarde, eliminó la política de encaje que en 2004 «se impuso a los adeudados con el exterior de la banca comercial», promoviendo con ello el aumento del crédito en moneda extranjera (ME).
 
Con casi un tercio de los créditos en ME –además de la inflación--, Velarde tiene ahora mucho temor al incremento del tipo de cambio.  En su esfuerzo por impedir que suba, ha «quemado» casi el 50% de la reservas del Banco Central. Estas representan solo el 13% del PBI de 2015. 
 
A modo de conclusión
 
Esos mismos economistas justifican el revoltijo que hizo Velarde en la política monetaria. Utilizó como instrumento el encaje, además de la tasa de interés de referencia. Pontifican, sin rubor, que en un sistema financiero dominado por bancos «se puede recurrir a la tasa de encaje bancaria como sustituto de la tasa de interés». Callaron cuando los Velarde y Castilla dolarizaron y dizque «internacionalizaron» a nuestro mercado de capitales subdesarrollado. No hicieron ni hacen nada por fortalecer el mercado doméstico de capitales en soles, para mejorar de esta manera la eficiencia de la tasa de interés como instrumento de la política monetaria.
 
 
 
Publicado en el Diario UNO, el sábado 5 de marzo de 2016

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